花长春解读直达实体经济创设工具:宽货币加速向宽信用转变

  文/新浪财经意见领袖专栏作家 花长春、张捷

  货币政策仍处于大的宽松周期里,但发生较明显的微调,从“宽货币”向“宽信用”加速转变。

花长春解读直达实体经济创设工具:宽货币加速向宽信用转变

  摘 要

  “直达实体经济创设工具”一定程度可理解为央行通过自身扩表推动“宽信用”

  • “信用贷款支持计划”类似于定向质押逆回购,方式接近委托贷款,不同的是带有杠杆效应;

  • “贷款延期支持工具”相当于通过“利率互换协议”将商业银行普惠小微企业贷款收益提高1个百分点;

  • 在“央行票据互换(CBS)”中,央行“负债端”央票增加(具体为“债券发行”),相应银行补充资本,弥补信贷扩张带来的资本消耗。

  央行“直达实体经济创设工具”已推动对小微企业融资支持6万亿,多种渠道融资支持规模在16万亿

  • 通过“直达实体经济新创设工具”,央行“资产端”以“再贷款、再贴现”等形式增加2.24万亿,对小微企业信用支持在6.2万亿。

  • 包括“直达实体经济新创设工具”在内多种渠道,对小微企业融资支持规模在16万亿,2020年新增9万亿以上。

  货币政策仍处于大的宽松周期里,但发生较明显的结构性微调,即从“宽货币”向“宽信用”加速转变。

  • M2里企业存定期、与财政有关的单位“其它存款”的明显上升以及M2-M1增速差的持续扩大,从一个侧面生动地反映了“宽信用”的趋势;

  • 后续我们还将看到更多“直达实体经济工具”落地,应该对“宽信用”看得更乐观一些。

  正 文

  一、“直达实体经济创设工具”一定程度可理解为央行通过自身扩表推动“宽信用”

  我们在《政府工作报告》解读里指出,“创新直达实体经济的货币政策工具”,主要是信贷方面的一些工具。比如,中小企业担保基金、再贷款,甚至直接让中小微企业延期还本付息至2021年等。近期,我们看到了新创设工具的迅速落子。6月1号央行联合多部委发的三个文落脚于强化中小微企业金融服务,最值得关注的是创设两个新直达实体经济工具。该如何理解这两个工具,我们做一解读。

  1.1 “信用贷款支持计划”类似于定向质押逆回购,方式接近委托贷款,不同的是带有杠杆效应

  银发〔2020〕123文创设的普惠小微企业信用贷款支持计划,主要看点有四方面:(1)央行使用4000亿元再贷款专用额度购买普惠小微信用贷款;(2)购买范围为2020年3月1日至12月31日期间新发放普惠小微信用贷款的40%,贷款期限不少于6个月;(3)购买部分的贷款利息、坏账损失均由放贷银行承担;(4)购买上述贷款资金,放贷银行应于购买之日起满一年时按原金额返还。在这个过程中,我们看到:

  a、央行“资产端”扩张,增加4000亿元再贷款,记在资产端对“其他存款性公司债权”里。央行类似放了以1万亿定向小微企业信用贷款为质押的4000亿逆回购。时间期限是一年。

  b、商业银行“资产端”增加1万亿定向小微企业信用贷款。

  c、在如上过程中,央行以4000亿元撬动1万亿新增实体信贷,实现了资金的杠杆效应,相应支付的成本是4000亿资金*普惠小微信用贷款利率。这也是放贷银行收益。从放贷银行潜在成本来看,是全部1万亿新增信用贷款的坏账损失风险。

  1.2 “贷款延期支持工具”相当于通过“利率互换协议”将商业银行普惠小微企业贷款收益提高1个百分点。在此过程中,央行“资产端”增加400亿再贷款,推动3.7万亿延期还本。

  银发〔2020〕122号创设贷款延期支持工具,主要看点是:(1)央行提供400亿元再贷款资金,通过特定目的工具(SPV)与地方法人银行签订利率互换协议的方式,激励资金约为地方法人银行延期贷款本金的1%。(2)对于2020年6月1日至12月31日期间到期的普惠小微贷款,实施延期还本付息,最长可延至2021年3月31日。

  贷款延期还本付息工具已合计覆盖7万亿本金。这次新覆盖普惠小微企业延期还本付息贷款本金3.7万亿。此前,2020年3月1号下发的银保监发〔2020〕6号已覆盖3.4万亿左右中小微企业贷款延期,最长可延至2020年6月30日。二者合计7万亿。

  1.3 在“央行票据互换(CBS)”中,央行“负债端”央票增加(具体为“债券发行”),相应银行补充资本,弥补信贷扩张带来的资本消耗

  5月26号,中国人民银行重启央行票据互换(CBS)操作。CBS是2019年1月24日创设的。CBS实际上是将银行流动性差的永续债置换为流动性好的央行票据。主体评级不低于AA级的银行永续债是属于MLF、TMLF、SLF和再贷款的合格担保品范围的。

  在“央行票据互换(CBS)”中,央行“负债端”央票增加(具体为“债券发行”),相应银行补充资本,弥补信贷扩张带来的资本消耗。

  举例来说,A银行发行1000万永续债,经过B银行购买后,与央行进行CBS操作。在这个过程中,B银行资产负债表规模不变化,但资产端结构调整(表1)。央行“负债端”(具体为“债券发行”科目)增加1000万央票,相应补充A银行资本。

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  如上,我们看到,“直达实体经济货币政策”推动信贷扩张的特点:

  第一、基本都不同程度涉及央行资产或负债端直接扩张。例如,购买普惠小微信用贷款记在央行资产负债表资产端对“其他存款性公司债权”;央票互换记在负债端“债券发行”。

  第二、央行某种程度上绕过商业银行,对商业银行扩信用的依赖性减弱。在经济下行时,商业银行风险偏好往往是降低的,因此,信用更多是顺周期的。“直达实体经济货币政策” 使得央行在推动信用扩张中地位和主动性更强,一定程度上弱化了对商业银行信用扩张的依赖。例如,在CBS操作种,B银行充当了A银行和央行之间管道的角色,类似于央行给A银行补充资本。再例如,在“信用贷款支持计划”中,央行资金实际是定向直接购买了小微企业信用贷款。

  第三、“直达实体经济货币政策”一定程度上弱化了信用扩张对某个实体产业链例如房地产的依赖。

  如上三个特点使得“直达实体经济货币政策工具”在推动信贷扩张中的效果更好。因此,我们也看到了非常明显的信贷扩张效应。

  二、央行通过“直达实体经济创设工具”等已推动对小微企业新增信用扩张9万亿以上

  2.1 通过“直达实体经济新创设工具”,央行“资产端”以“再贷款、再贴现”等形式增加2.24万亿,对小微企业信用支持在6.2万亿。

  第一、银发〔2020〕123文创设的“信用贷款支持计划”央行用4000亿带动普惠小微企业信用贷款新增1万亿。

  第二、银发〔2020〕122号“贷款延期支持工具” 央行用400亿新覆盖普惠小微企业贷款本金约3.4万亿延期。

  第三、央行此前推出3000亿元抗疫专项再贷款和1.5万亿元普惠性再贷款再贴现,合计1.8万亿。

  如上三项都是央行“直达实体企业的货币政策工具”,合计对小微企业融资支持在6.2万亿。“创新直达实体经济工具”,后续我们还将看到更多。6月1日公布的银发〔2020〕120号(《关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》还提到多种渠道。目前对小微企业融资支持规模在16万亿,2020年新增9万亿以上。

  第一、2020年普惠型小微企业贷款新增体量在4.6万亿左右。

  《政府工作报告》提出“五家大型国有商业银行普惠型小微企业贷款增速高于40%”。6月1号央行联合多部委发布的银发〔2020〕120号(《关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》)对此予以强调。照此要求,大型国有商业银行普惠型小微企业贷款新增13028亿以上。参考此增速,则2020年普惠型小微企业贷款新增在46668亿元。截止2019年底,全部商业银行(包括农商行、股份制银行、城商行、大型国有商业银行)普惠型小微企业贷款余额为116671亿元(图1),大型国有商业银行普惠型小微企业贷款余额32571亿元,占比28%(图2)。

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  第二、小微企业债券市场融资支持在1.3万亿左右。

  银发〔2020〕120号提到:(1)发行小微企业专项金融债券3000亿元;(2)引导公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元,相应释放信贷资源用于支持小微企业贷款(参考)。

  第三、开发性、政策性银行3500亿元专项信贷额度。按照银发〔2020〕120号要求这个要在2020年6月底前落实到位。

  2.2 后续我们还将看到更多“直达实体经济工具”落地,“宽货币”向“宽信用”加速转变。

  实际上,近期M2和M1的背离清晰地展示了“宽信用”趋势。年初以来M1增速显著低于M2。拆解M2分项,我们看到,居民储蓄存款(占M2的42%)增速变动不大,稳在13%左右,快于M1的4-5%;企业的定期存款(占M2的19%)的增速上升4个点左右,由之前的7%左右到现在的同比11%。另外,单位的其它存款(估计和财政相关)增速上升最大,由2019年的不到7%上升到现在的19%同比增速,不过,这块份额占M2只有12%,约24万亿左右。

  企业存定期、与财政有关的单位“其它存款”的明显上升以及M2-M1增速差的持续扩大,从一个侧面生动地反映了“宽信用”的趋势。这背后是贷款创造存款,存款映射贷款。在这种情况下,我们认为:

  货币政策仍处于大的宽松周期里,但发生较明显的结构性微调,即从“宽货币”向“宽信用”加速转变。“宽货币”下充裕的狭义流动性投放更加有利于债券为代表的金融资产,而“宽信用”则通过推动实体经济的恢复形成更有利于权益的环境。

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  (本文作者介绍:国泰君安研究所首席全球经济学家)

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前浪孙正义

  意见领袖丨苏宁金融研究院

  诸神黄昏,用来形容今年几位投资界传奇人物的境遇再合适不过。

  孙正义,诸神之一。

  日前,孙正义主掌的软银集团公布了2020财年业绩,净亏损高达9616亿日元,约合636亿人民币,与上一财年1.4万亿日元(约合人民币936亿元)的净利润相比,净利润自由落体168%。

  风暴眼中的孙正义,何去何从?

前浪孙正义

  孙正义的成功史

  软银的历史,是一个从成功走向更大成功的传奇史(见图1)。PC时代、互联网时代到人工智能时代,孙正义均挺立潮头,他对行业发展的深邃洞察,远超同侪。

前浪孙正义

  孙正义的出手式就不同凡响。1977年,当他还是加州伯克利一个在校大学生的时候,他就把自己的专利——口袋翻译器卖给了夏普,价格是100万美元。这件事点燃了孙正义创业创新的热情,成为支撑他一生事业的原动力。

  1981年,当日本人认为PC机只是一个玩具时,孙正义回国创立了自己的公司,主攻PC软件销售。

  公司成立之日,他站在包装箱上,对两位兼职员工发表了创业宣言:“5年内,我们将有1000家销售分支机构,销售金额达到7500万美元。”

  员工视之为妄语,双双辞职,但孙正义吹的第一个牛实现了。

  对于PC时代的成功,孙正义没有一丝留恋,互联网刚刚萌芽,他就全力投入。

  1996年和雅虎合作成立日本雅虎,在雅虎风流星散的今天,日本雅虎——门户类网站日本第一的地位稳如磐石。

  2000年,2000万美元注资阿里巴巴,2014年阿里巴巴登陆美股,2000万美元暴涨3000倍至600亿美元。

  2000年后,软银在互联网战场三箭齐发:一是投资互联网基础设施;二是投资互联网平台公司和内容提供商;三是拿下苹果的日本独家专营权,把住移动互联网的入口。

  2010年后,孙正义双轮驱动迎接人工智能时代的来临:

  一方面,通过累积的人脉、口碑联合其他机构成立创投基金,包括愿景一期、二期和拉美基金,募资、融资达2000多亿美元,软银成为这笔巨量资金的管理人;

  另一方面,基金为孙正义提供源源不断的金流,投资头部前沿科技企业,包括优步、滴滴、Wework、波士顿动力、ARM等等。

  孙正义由此成为在人工智能行业呼风唤雨的标杆人物。

  孙正义下的注

  孙正义看好互联网和AI对现有行业的颠覆和重塑能力,这种颠覆和重塑当下集中在零售、广告等行业,未来可能是房地产、交通、健康科技和金融科技。孙正义是这么说,也是这么干的。

  我们汇总了软银及其三只基金(愿景一期、二期和拉美基金)的投向,总共100多家公司。从区域来看,主要集中在美国、欧洲、中国、印度和拉美地区;从行业来看,主要集中在物流运输、消费娱乐、金融科技、健康科技、AI、半导体、房地产等行业(见表1)。

前浪孙正义
前浪孙正义
前浪孙正义
前浪孙正义

  孙正义在今年3月曾表示,受软银财务收缩和新冠疫情的影响,愿景基金投资的88家公司中可能有15家会破产。与此同时,软银投资的一些明星企业业绩和估值也大幅滑坡。

  孙正义说:“就像台风过境一样,这是我创业以来从未有过的亏损。”

  被媒体广泛报道的软银踩雷案例包括WeWork、Brandless、Compass、OneWeb、Uber、Vir等等。其中,软银(包括愿景基金)对WeWork的投资超过100亿美元,2019年WeWork估值暴跌,软银累计亏损达82亿美元;软银投资达34亿美元的卫星通信领域的明星公司OneWeb今年3月也宣布破产;此外还包括Uber和Vir的股价暴跌。

  孙正义面临的坎

  在软银和愿景基金业绩面临巨大压力的同时,孙正义还面临一系列麻烦。

  首当其冲的是,两位重量级大佬退出软银董事会。 2019年12月迅销(优衣库母公司)CEO柳井正、2020年5月阿里巴巴创始人马云先后宣布退出软银董事会。

  两位大佬的退出,引发资本市场两大疑问:一是重量级董事可能因不认同目前软银的做法而退出董事会;二是因重量级董事退出,现有董事会缺乏制衡孙正义的能力。

  其次是AI估值泡沫破裂。从2013年开始,新一代互联网技术(例如虚拟现实、人工智能、区块链等)开始吸引资本市场的眼光,资金不断流入,估值泡沫越吹越大。从2018年开始,形势逆转,大批标杆型的AI企业估值剧烈下跌,资金开始撤离,参照2000年互联网泡沫破裂的进程,AI挤泡沫可能才到中途。

  再次是愿景基金的融资模式。愿景基金规模巨大,资金来源主要有三类:一是各大LP的注资;二是通过公开市场发行债券融资;三是一些夹层资金。债权和夹层资金对公司短期业绩表现的要求较高,一旦公司业绩有大幅波动,风险就会随之而来,评级下调、融资成本上升、资金链断裂均有可能发生。

  最后是外部因素的冲击。外部不确定因素主要有两个:一是新冠疫情的发展;二是中美可能的科技脱钩。这两大因素对软银和愿景基金旗下公司的业绩和估值均可能产生显著的负面影响。

  风雨飘摇之中,孙正义能否冲出重围,续写神话,让我们拭目以待。

  (本文作者介绍:苏宁金融旗下专业研究机构。研究领域涵盖宏观经济、消费金融、银行业发展、互联网金融、金融科技等。)

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李奇霖:如何理解央行下场购买小微企业贷款

  文/意见领袖专栏作家 李奇霖、钟林楠 

  2020年6月1日,央行联合其他四部委,发布了《信用贷款支持通知》,宣布人民银行将通过创新货币政策工具使用4000亿元再贷款专用额度,购买符合条件的地方法人银行2020年3月1日至12月31日期间新发放普惠小微信用贷款的40%,以促进银行加大小微企业信用贷款投放,支持更多小微企业获得免抵押担保的信用贷款支持。

李奇霖:如何理解央行下场购买小微企业贷款

  对此,我们的评论如下。

  1、直接购买普惠小微信用贷款的手段,更像是新型的“降准”,与再贷款有较大不同。与再贷款相比,直接购买普惠小微信用贷款有两大好处(差异):

  一是更具主动性,再贷款是一个被动的政策工具,传统的支小再贷款,实行“限额管理、余额监控”,由银行发起,将合格抵押品质押给央行,央行再回应,释放流动性给银行。

  如果银行不需要,那么央行设立的再贷款额度将无法发挥支持实体的作用。但现在,央行是主动下场购买贷款,主动运用再贷款额度。

  二是直接购买,对银行来说,能获得没有任何成本的资金。传统的再贷款,本质上是一个信用贷款或抵押贷款,银行需要支付给央行利息,银行赚取资产端的收益率和再贷款利率之间的利差。

  而直接购买这个过程,按照已有的信息来看,银行按原金额还给央行,无需给央行支付利息,本质上是一个“无偿使用”的流动性支持,类似于一种新型的“降准”工具。

  但与降准不同的点在于,降准是先给银行流动性,然后鼓励银行支持实体,有可能央行降准释放了100亿的资金,但银行最终只放了20亿给实体,有80亿进入了金融市场。

  但购买小微贷款,是银行先给小微企业投放贷款,形成存量贷款资产后,央行再投放免费的流动性。如果银行放了400亿,有100亿的贷款符合央行要求,那么央行就投放100亿。

  这个过程,一具有激励效应,之前再贷款,银行赚取的是小微企业贷款与再贷款之间的利差,而现在银行不用支付任何成本,能完全获得小微企业贷款利息,收益更高。

  换言之,直接购买小微贷款既能帮助降低银行的负债成本,补充银行流动性,也能激励银行增加对小微企业的贷款支持,促进宽信用。

  二能有效防范脱虚向实,释放多少流动性,实体就获得了多少流动性支持,比单纯的降准更能支持实体经济,是纯粹的宽信用工具。

  2、央行的安排,与海外央行创造的货币政策工具相比,要更加合理,央行基本不承担风险。

  按理而言,央行下场购买贷款资产,贷款资产的所有权应该是转移给了央行(央行是通过SPV的模式,通过持有SPV来间接持有),央行应该自负盈亏,获得贷款收益权的同时,承担贷款资产的损失。

  但根据现有的安排,央行让渡了贷款资产收益的所有权,同时也将贷款资产损失的可能性转移给了商业银行,央行既没有收益,也不会发生亏损。

  这个过程,就有点像:你从地摊买了苹果,然后你把苹果给了地摊摊主,告诉他,我把吃苹果的权利让给你,苹果如果是坏的,那是你的责任。

  如果按这样理解,央行创造的货币政策工具,完全就是给银行红利,根本不像再贷款,更像是“新型的降准工具”:银行先贷款,央行再降准。

  3、该工具的出现,是央行落实政府工作报告的要求,也是宽信用的要求。

  按照我们前面对该手段的分析,我们可以发现,直接购买小微企业贷款实际是一个直达实体经济的过程,这与政府工作报告提出的“创造直接支持实体经济工具”的要求是一脉相承的,可以看做是央行对政府工作报告这一要求的落实。

  同时,这也是央行为提高货币政策传导效果所使用的手段。

  在今年1-4月份,央行曾经利用宽货币,释放流动性的方式来达到宽信用的目的。

  这种手段从效果来说,是不错的。最直观的,债券融资在3月、4月连续两个月的增量都超过了9000亿,社融增速也从2019年年底的10.7%大幅抬升至12%。

  但这个过程有比较明显的问题是,金融市场加杠杆过于盛行。

  虽然传统上,金融机构利用借隔夜资金,来购买更高收益债券,加杠杆获得套息收益的行为是正常的策略选择,但这个策略对流动性和资金面宽松要求很高。

  一旦宏观经济环境要求央行宽松的幅度变弱,减少流动性供给,资金面就有可能因为流动性供给的减少而出现明显的收紧,过去借隔夜加杠杆的投资者因为加杠杆难度上涨,收益下降,会主动平掉头寸。

  这时债券市场就会出现比较大的动荡。这是央行不愿意看到的,因为央行的希望是金融市场平稳运行,充分发挥对实体的支持。

  因此,对央行来说,利用投放流动性、压低货币市场利率来宽信用的手段,存在弊端,需要时不时的扰动资金面,加大资金面的波动,来打击债券市场加杠杆的风气。

  现在,利用创新性的货币政策工具,直接下场购买小微企业贷款,不经过金融市场,则可以规避这一弊端,在实现宽信用的目标的同时,还不会让金融市场加杠杆的策略过于盛行。

  4、该工具对债偏利空。

  直观来看,这一手段至少给银行提供了流动性支持,是一个释放基础货币的过程,这对债市看似是利好。

  但与过去“从宽货币到宽信用”的方式不同,这一手段是先宽信用再宽货币的过程,其产生的激励效应会提振社融和M2增速,尤其是提高对小微企业的贷款支持。

  债市能从这个流动性投放过程中受益多少可能相对有限。 

  另一方面,这一直接跳过宽货币,而实现宽信用目的的货币政策工具创设,其实标志着央行的货币政策重心已经明显转移至宽信用这一端。

  虽然根据政府工作报告,降准降息还会有,宽松的货币环境还没有终结。但对债市而言,最好的货币环境已经过去。

  货币政策在1-4月份是明显的救急模式,实体需要流动性来挽救企业的资产负债表,央行直接放水是最好最及时的选择、

  而现在,国内大部分行业基本恢复正常的经营,资产负债表的风险减弱,继续保持“投放流动性”救急的模式,不可取。

  配合财政,刺激需求,宽信用才是央行目前最重要的目标。在这种诉求下,央行的货币政策模式可能已经回归2019年的相机抉择。

  由于单纯的宽货币已经结束,债市单边下行的过程也已经结束。在宽信用和宽货币的组合下,债市将是震荡市,螺蛳壳里做道场将是投资者接下来获取收益的常态。

  (本文作者介绍:粤开证券首席经济学家、研究院院长)

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徐奇渊:全球化趋势和中国的金融开放

意见领袖辩论财政赤字货币化

  文/意见领袖专栏作家 徐奇渊

  未来全球供应链的趋势将会呈现出:多元化、区块化、资本化三种趋势。是否会出现“去中国化”,将取决于中国对这种三趋势做出的调整和适应。中国对外资的金融开放并不一定是零和游戏。外国投资者、金融机构有其比较优势,只要开放顺序得当、稳妥推进,金融开放可以发挥双赢的作用。我国金融市场发展仍然不成熟,很多方面亟待发展。一方面,这要求我们稳妥推进金融开放,要遵循一定的顺序。另一方面,金融市场有一些不成熟的环节、缺乏效率的障碍需要打通。在这样的情况下,要根据国内外资本、国内外金融机构的比较优势,来推进中国的金融开放,让国外资本为我所用、让外资金融机构成为中国金融市场的建设者,推动我国金融市场走向更加完善、更好的为实体经济服务。

徐奇渊:全球化趋势和中国的金融开放

  2020年初,新冠肺炎疫情全球大流行。尽管到目前为止,东亚疫情可能在2月中下旬,欧美疫情可能在3月下旬逐渐度过了高峰期,主要国家在分阶段谨慎地重启经济,金融动荡也在消退中,但疫情冲击给世界经济金融带来深刻影响。和东亚危机,次贷危机明显不同的是,这次疫情冲击下,人民币汇率波澜不惊,甚至没有成为广受关注的话题。而金融领域则继续有条不紊地运行在高水平全方位对外开放的既定方针下。疫情对中国金融风险和金融体系的稳健影响几何?又将如何演变?

  问题1:在新冠肺炎疫情之前,人们已对全球化进程和全球供应链的再布局产生忧虑,疫情无疑加剧了这种忧虑情绪。中国既提出要维持全球供应链的稳健,同时也在构建国内国际经济的双循环。就1-4月而言,中国外贸的回升似乎好于预期,利用外资稳中有增。同时,资本和金融交易项目对中国国际收支的重要性持续上升,北上资金在略有波动之后,继续不断流入A股市场。在两位看来,如何判断所谓“去中国化”的可能趋势?

  回答:事实上,这个问题的回答,在很大程度上是It depends…或者说这取决于一系列的条件、假设。相对确定的是,未来全球供应链的趋势将会呈现出:多元化、区块化、资本化三种趋势。是否会出现“去中国化”,将取决于中国对这种三趋势做出的调整和适应。

  具体而言:第一,多元化是指,企业为了避免、缓解不确定性,将采取多元化战略对供应链进行布局。

  第二,各国政府在疫情爆发后意识到了供应链安全问题,因此会努力实现供应链回归本土。实际上只有少数大国能够做到自己掌控供应链安全,更多国家将退而求其次的努力实现供应链回归本区域。这和近十年来的涌现的区域型超大自贸易区协定潮流也是一致的。

  第三,疫情本身将加快人工智能、大数据、云计算、5G等技术对劳动力的替代,而在零利率、负利率的货币环境预计长期持续的背景下,新技术和资本对劳动力的替代可能在中长期对全球供应链产生深刻的影响。中国在适应这些新变化面前,面临一定挑战,但也有自己的优势和机遇。

  问题2:中美贸易摩擦也罢,疫情冲击也罢,似乎都没有影响中国金融体系主动加速对外开放的战略进程。对金融机构的外资股比限制已趋于消失,外资在银行、保险、券商和公募基金等的布局更为活跃。央行和外汇管理当局也在持续推动资本和金融交易账户的可兑换进程,外资进入中国债市股市已大致畅通无阻,利润汇出渠道也在加速便捷化。两位觉得中国在金融开放上的持续努力,能否得到国际资本的关注,认可并取得预期政策效果?

  回答:我国的金融开放可以从法律意义(de jure)和事实意义(de facto)两个维度来进行观察。政策制定者的出发点往往是前者,而外资金融机构主要看重后者。从事实意义角度来讲,外资金融机构最看重其在中国金融开放的过程中,其赢利的机会、以及实际赢利水平是否会有显著增加。

  这也容易导致国内视角下零和游戏的思维,即:外资把中国的钱赚走了。这一判断会影响到我们在法律意义上推动金融开放的做法,也可能增大法律意义、事实意义两个维度开放的反差。

  但是实际上,中国对外资的金融开放并不一定是零和游戏。外国投资者、金融机构有其比较优势,只要开放顺序得当、稳妥推进,金融开放可以发挥双赢的作用。在这样的开放过程中,外资金融机构会多赚一些钱,同时,中国的经济、金融体系也将获得更快、更好的发展。在过去40余年的改革开放过程中,已经有很多这方面的成功经验和案例。

  当前,我国金融市场发展仍然不成熟,很多方面亟待发展。一方面,这要求我们稳妥推进金融开放,要遵循一定的顺序。另一方面,金融市场有一些不成熟的环节、缺乏效率的障碍需要打通。在这样的情况下,要根据国内外资本、国内外金融机构的比较优势,来推进中国的金融开放,让国外资本为我所用、让外资金融机构成为中国金融市场的建设者,推动我国金融市场走向更加完善、更好的为实体经济服务。

  问题3:疫情大流行之后,西方经济体普遍采取了力度较大的财政货币刺激。中国除了提出六稳、六保之外,也在宽货币松财政方面有所强化,但中外政策刺激差异仍然明显有别。一些人主张更积极的持续量价齐松的货币政策,另一些人则主张货币信用的宽松也应有侧重有章法,避免过度应对引起金融风险的潜伏积累。在两位看来,疫情至今中国金融体系稳健性总体受到了哪些影响?应如何防微杜渐?

  回答:可能需要关注地方政府的财政状况。2016年前后,我国对地方债的存量进行了大规模的置换,使得地方政府债务问题显性化、并且降低了地方政府的融资成本。但是一直以来,央地两级财政的财权、事权不对等的矛盾还有得到根本性解决。再加上近年来规模空前的减税降费、房地产调控下的土地市场降温,地方财政运行状况在2019年已经明显出现吃紧。

  在此基础上,疫情冲击一方面使得地方财政收入明显减少,另一方面则使得地方财政开支明显上升。根据《瞭望》新闻周刊的报道,一些县级国库款已经亮出红灯,但因为一些原因,这种情况还没有反映到省级财政当中。实际上,地方财政不仅在流量上,而且在存量上也面临较大压力。

  目前,明显提高特别国债的增发幅度,这方面呼声较高。但是,特别国债的使用要对应项目、对应资产,所以无法解决地方政府的存量债务问题。在这种情况下,如果一般公共预算赤字的增加不及预期,将无法有效缓解地方政府的财政压力,甚至可能出现地方债务隐性操作处理的进一步加剧。这可能会对我国金融体系的长期稳健性造成影响。

  一个积极的信号是,近日中共中央和国务院发布了《关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》。当中提到,要“加快建立现代财税制度,优化政府间事权和财权划分”。可以看到《意见》指出,一方面要适当加强中央在多个方面的事权,另一方面要培育壮大地方税税源、稳步扩大地方税管理权。再加上进一步规范地方财政的其他措施,央地两级财政有望建立起一种新的平衡关系。这可能有助于从根本上解决地方财政的脆弱性问题。

  不过,我们仍然需要关注地方财政面临一些比较现实的、迫切的压力。特别是疫情在全球蔓延,如果经济复苏不及预期,地方财政还将面临更大压力。事实上,地方财政问题也是近期关于“财政赤字货币化”争论的一个缘起。但是后来的争论过多聚焦于“赤字货币化”,我们恐怕需要收回来,更多关注当前地方财政本身面临的困难究竟应当如何加以解决。

  本文原发于《中国外汇》圆桌讨论的访谈内容

  (本文作者介绍:中国金融四十人论坛研究部主任、中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员。)

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连平:国际石油价格趋势与中国的能源战略

  文/意见领袖专栏作家 连平 张秉文  路宜桥  

  2020年初,新冠疫情肆虐,导致国际石油需求骤然下跌,国际石油市场价格战异常惨烈,WTI5月原油期货合约价格历史上首次跌至负值。此次石油价格战和历史上出现的情况有所不同,无论是石油供给的国际秩序还是石油的需求结构都出现了新的变化。油价的快速下跌对中国经济整体和相关产业都造成了较大的短期影响,但同时也给我国提升能源战略安全、优化能源结构提供了难得的机遇,有必要做好有针对性的政策准备。从投资者角度看,如何以最小的风险来把握油价波动带来的投资机会,取决于对油价走势的判断以及如何通过合适的投资工具来执行交易。

连平:国际石油价格趋势与中国的能源战略

  一、从国际石油供求结构探寻油价暴跌路径

  1.国际石油供应体系演变

  1960年12月,为了维护石油生产国的利益及削弱国际大石油公司对石油价格的控制,石油输出国组织(OPEC)成立,主要成员包括沙特阿拉伯、伊拉克、伊朗、科威特、委内瑞拉等国。自此之后,石油输出国组织成为控制国际石油价格的重要组织,同时也开始了和国际大石油公司对石油生产权及销售权的斗争。

  石油输出国组织成立后,直至20世纪70年代的两次石油危机前,石油权力几乎被石油输出国组织垄断。而OPEC对石油出口的垄断则导致了两次“石油危机”。第一次石油危机是在1973年,国际油价从1973年的每桶3.05美元上升到1974年的10.73美元。第二次石油危机是在1978年底,伊朗停止输出石油60天,使石油市场每天短缺石油500万桶,约占世界总消费量的1/10,致使油价动荡和供应紧张。美国石油价格从1978年的每桶12.7美元一路猛增,到1981年涨至32.51美元。石油危机促使西方改变经济战略,调整经济结构,被迫加快了新油田的勘探开发,以减少石油危机的影响。另一方面,两次石油危机也使OPEC本身受很大损失:一是减产禁运使他们大大减少石油出口,减少了市场份额;二是油价上涨使OPEC内部发生分裂,多数成员国主张随行就市,提高油价,而沙特阿拉伯则主张打压油价,甚至单独大幅度增加产量来压价,结果OPEC失去市场调控能力。

  20世纪60年代,北海发现大规模油气资源,而70年代持续走高的石油价格了给近海石油开采创造了重要的战略发展机遇,英国、挪威等国也借此成为欧洲乃至世界重要的产油国。80年代以后,随着石油输出国组织团结力量的瓦解以及新兴产油国的出现,石油权力开始分散。由于各国积极开发油气资源,非OPEC国家的石油产量在1982年超过了OPEC国家。石油价格持续下降,OPEC国家的政治势力逐渐衰退,石油权力再度回到美国、欧洲等国及日本。2008年以来,高油价推动高成本的美国页岩油进入快速发展阶段,2019年美国由长期的石油净进口国转变为石油净出口国。20世纪90年代后,随着俄罗斯石油产量逐年提升,世界石油逐步形成沙特领导的OPEC、俄罗斯和美国三足鼎立的局面,石油供给形成多元化的格局。

  2.新冠疫情导致国际石油需求短期内快速下跌

  需求方面,今年初以来由于疫情影响,世界各国航空业、交通运输业等先后受到冲击,导致世界石油需求量从2019年12月的1亿桶/天降至2020年3月的9,200万桶/天。由于中国出现疫情较早,随着各行业停工停产,石油需求自1月开始出现同比下降的情况;2、3月开始,其他各国疫情也相继爆发,与中国同样的情况在世界各地慢慢显现;4月因美国和欧洲各国疫情达到顶峰并且规模远超中国,停工停产几乎覆盖各个产业,因此全球石油需求量同比降至今年以来最低点;后续随着疫情的逐渐消散,各国产业也会逐步恢复,石油需求量也会随之提升,但全年来看世界石油需求量可能较2019年有所下降。

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  交通运输业和航空业的受限是石油需求量下降的重要原因之一,今年初交通客运量及航空运输量几乎与2019年持平,个别国家还略高于2019年。但是自一月末开始,中国因疫情的影响,交通客运量及航空运输量大幅降至今年最低点,大约只为2019年的30%左右,随着2月末的春运返程及3月逐渐的复工复产,中国交通客运量及航空运输量逐步上升,但3月开始因全球其他国家疫情的加重,全球交通客运量及航空运输量出现明显下降,到一季度末两个指标均降至只为2019年50%左右。

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  目前全球生产尚未恢复,因此石油需求量仍处于较低水平的状态,供大于求的局面成为市场上所有相关各方所达成的一致预期。

  3.WTI5月合约跌至负值,石油价格战高潮迭起

  4月20日,定于4月21日到期的西得克萨斯中质原油期货(WTI)价格暴跌至-38美元/桶,远低于1983年3月31日创下的近月合约最低值10.42美元/桶。尽管这和交易者希望避免被强制平仓有关,是金融操作的结果,但全球各市场跌跌不休的油价也反映出全球石油需求重挫和库存压力上升。

  在此之前,国际油价在今年3月刚历经一轮暴跌,原因是俄罗斯中断与OPEC成员国的减产谈判,与沙特阿拉伯发动价格战,加大产量并降价,以期夺取更多市场份额。直到4月13日,OPEC+会议谈妥成立以来最大规模的减产协议,首阶段将于今年5、6月减产石油970万桶/日。

  俄罗斯发动价格战的主要原因在于其减产的难度更大。由于气候和地质的原因,俄罗斯油井的作业灵活性远不如沙特,难以轻松关闭后再开启。减产或导致俄罗斯永远地失去一些油田。另外俄罗斯和中国之间的长期能源合作则是俄开启价格战的底气来源。根据中国海关总署公布的数据显示,2020年4月中国石油进口总金额为108.88亿美元,同期中国从俄罗斯进口总金额为553.9亿美元。考虑到俄罗斯对华出口中能源占比较高,假设4月中国进口总额中80%为石油且价格和其他渠道相当,则4月中国从俄罗斯进口石油总量占总进口比例大幅飙升至40%以上。

  但是俄罗斯在中国石油出口的地位正在受到美国的挑战。根据中美第一阶段经贸协议的要求,中国2020年需要从美国采购能源产品的总金额不少于185亿美元。随着油价不断走低,即便美元每月按照固定金额采购,到4月从美国购买的石油也已经可以满足约15%的进口需求。

  同时,全球其他主要石油消费市场由于需求短期大幅下跌导致竞争异常激烈。俄罗斯因历史政治原因长期受到美国经济制裁,对美国几乎没有出口,因此中国和日本就成了俄罗斯和沙特等石油输出国争夺的主要战场。日本作为世界第三大石油消费国,其主要石油进口来自中东地区,比例约占90%。根据日本经济产业省最新数据,2020年2月日本石油进口国家和地区中,中东占比89.3%、俄罗斯占比3%、美国占比1.3%。其中中东和俄罗斯进口量环比出现下跌,而美国进口量则环比上升。俄罗斯通过价格战可以一方面挑战OPEC在日本市场的统治地位,另一方面也可以给其他高成本竞争者(如美国)施加压力,逼迫其退出竞争。

  4.历史上石油价格战纵向比较

  历史上曾出现过三次石油价格战,第一次始于1985年。1981年里根入主白宫,开始筹备并实施“逆向石油冲击”战略以遏制苏联。美国通过施压中东国家增产,使国际石油价格低位运行,从而切断苏联最主要的资金来源,以此来拖垮苏联经济。国际石油价格从1985年的27.01美元降至1986年的13.53美元,随后几年也维持较低水平。据当时的苏联能源部官方统计,1985-1988年世界油价下跌使苏联共计损失400亿卢布,这也成为后来苏联解体的一个重要原因。

  第二次石油价格战发生在1997年。1990年,委内瑞拉的石油产量也从1990年的224万桶/天飙升至1997年的332万桶/天,这样的过度生产引起了其他OPEC国家的不满。1997年12月份,沙特联合其他OPEC国家增产,石油价格也从18.68美元降至过去二十年最低的12.28美元。伴随着石油国家增产的是金融危机,石油需求端也受到了很大冲击。

  第三次石油价格战在2014年。自2008年起,美国页岩油进入高速发展期,2014年美国超过沙特和俄罗斯成为全球最大产油国。随着美国页岩油产量不断提高,OPEC国家的石油市场份额被逐步蚕食,国际油市地位也逐渐下降,同时沙特未能说服包括俄罗斯在内的非OPEC国家加入减产计划,这一系列原因使沙特决定实施增产,国际石油价格也从96.29美元狂跌至40.76美元。这次针对美国页岩油生产商发起的价格战导致美国数十家石油和天然气公司申请破产。

  纵观石油价格战的历史,其发生的主要原因都是地缘政治或者产油国之间的相互博弈,虽然受短期供需平衡的影响,但并不是单纯的市场行为。

  二、短中期内石油价格可能依然弱势

  新冠疫情必将导致2020年世界经济走向衰退,2021年世界经济有可能复苏,但也难以恢复到疫情前增长水平,今明两年全球石油需求总体上较为疲弱。截至2020年5月25日,美国感染病例已超过160万,英国感染病例超过25万,意大利、西班牙新增感染病例虽然出现了下降趋势,但是随着复工复产的逐步推动,疫情出现反弹的可能性也无法消除。当南半球进入秋冬季节后,相关国家和地区如澳大利亚、非洲及南美洲国家防疫形势依然严峻。而疫情的扩散将对世界经济产生持续、深远的影响。美国国会预算办公室5月的最新报告预测第二季度美国 GDP增长率将下降38%;欧盟委员会在5月发布的春季经济展望中预测欧元区2020年GDP增长率为-7%,英国2020年经济将萎缩8.3%。国际权威机构对2020年世界经济也给出了较为悲观的预测:4月发布的IMF《全球经济展望》预测2020年全球经济增速为-3%,比2008-09年次贷危机时期的情况更差。全球经济增长大幅放缓、商业活动减少,将持续压抑石油需求,需求短期内恢复去年水平的可能性很小。根据OPEC4月发布的石油市场月报数据,2020年全球石油需求预计每日减少690万桶,而且考虑到当前形势的不确定性,需求下降幅度增大的可能性也较高。

  在石油需求极度萎缩的情况下,短期内供给各方达成全面减产协议的可能性较小,并且不排除南美、非洲产油国因疫情扩散、财政吃紧而增产的可能性。在如此供给充裕、需求萎缩的情况下,2020年石油价格大概率将维持在较低水平,出现大幅反弹的可能性较小。不过这也不意味着油价将出现单边下行趋势,主要产油国短期单方面减产等原因也可能激起原油期货多头的热情,原油期货价格可能出现阶段性小幅反弹。

  当前国际石油供给-需求体系比历史上任何时期都要复杂。在供给端,OPEC、俄罗斯、美国等主要石油出产国文化背景迥异、利益诉求各不相同,形成一体化石油供给组织的可能性非常低,短期内通过协议减产大幅抬高油价的难度大大提高。在需求端,中国日渐增长的需求正在打破美国在石油市场上“一家独大”的买方地位,美国买方的垄断权力也在逐渐丧失。国际石油定价体系正在从过去的“政治角力”逐渐向更具竞争性的“市场化定价”过渡,而这也意味着油价受重大政治经济事件影响的程度会更高,油价波动的频率和幅度也将比以前更高。本次新冠疫情就是石油供需新体系形成的最好注脚。

  随着疫情结束、石油需求可能逐步恢复到接近疫前水平,主要产油国OPEC、俄罗斯和美国更有可能在产量上达成协议,世界石油供需将出现新的均衡状态,石油价格也将有望上涨至多数产油国的盈亏平衡线40美元/桶以上。但在新的石油供给-需求体系下,油价出现经常性波动的概率较大,大幅单边上涨并长期维持在60美元/桶以上的概率则比较小。

  三、低油价对中国经济有利有弊

  石油作为重要的生产资料,对经济的影响渗透至生活的各个方面。一方面,炼油企业通过蒸馏等工艺提炼出的成品油是交通运输业的主要燃料;另一方面,石油通过化工企业提炼、加工后的产品又能成为塑料、合成橡胶以及化纤等日用商品的主要原料。因此,油价短期内大幅下跌并维持在历史低位的情况将对我国经济的多个方面产生重要影响。

  1.对PPI、CPI形成下行压力

  根据相关研究,PPI权重最大的五个行业分别是:计算机、通信和其他电子设备制造业(8.3%)、化学原料和化学制品制造业(7.5%)、汽车制造业(6.4%)、电气机械和器材制造业(6.2%)、农副食品加工业(5.9%)。但由于其波动相对较小,这几个行业对于PPI整体的影响其实并不大。真正对PPI影响较大的是上游的重工业生产资料行业。石油和化工行业整体的权重估算值高达15%,其中石油4.3%、化工11%。这说明石油价格变动对于PPI的影响非常大。

  图1是PPI和布伦特原油现货价格走势的比较,当油价出现显著下跌的情况下,PPI则大概率出现负值。

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  另一方面,石油化工产业链的上游炼油行业集中度较高,主要集中于中石油、中石化和中海油等大型企业,而中下游的化学工业行业竞争更加激烈,因此化工产品价格在石油价格下行阶段传导将相对较快,价格上行阶段则相对较慢。石油价格下行情况下,化工企业毛利率提高,有激励通过主动降低产品售价提高市场份额;反之在上行情况下,化工企业毛利率比压缩,提价可能会损失市场份额,因此将更倾向于被动接受产品的市场价格,做缓慢调整。反映在PPI的计算上,则说明当前PPI数据已经充分反应了油价下跌的影响,对后续月份的迟滞影响较小。

  PPI连续数月落入负值区间,同时油价短期内料将持续低位运行,引起市场上对于通货紧缩可能性的担忧。然而,第一季度CPI同比上涨4.9%,并未出现明显的紧缩趋势。食品价格上涨是推高CPI涨幅的主要因素。受国际石油价格波动影响,一季度能源价格有所下降,汽油和柴油价格均下降3.6%,降幅均比去年同期扩大1.6个百分点。居民用煤和液化石油气价格由去年同期上涨转为下降,降幅分别为0.9%和0.6%。一季度,扣除食品和能源价格的核心CPI上涨1.3%,涨幅比去年同期回落0.6个百分点,比去年四季度回落0.1个百分点,持续维持在较低水平。PPI连续落入负值区间,说明工业领域已经感受到了通缩的压力。一季度CPI涨幅较高,油价对消费品价格(CPI)的影响没有对工业品价格(PPI)的影响明显,通缩压力二季度后可能会在消费品领域阶段性显现。国家为应对疫情采取了积极的财政政策和稳健灵活的货币政策,其积极影响将对低油价的通缩效应进行了有效的对冲。

  2.冲击石化行业

  石油的主要成分是碳和氢两种元素,分别占83~87%和 11~14%;还有少量的硫、氧、氮和微量的 磷、砷、钾、钠、钙、镁、镍、铁、钒等元素。石油经炼制加工可以获得各种燃料油、溶剂油、润滑油、润滑脂、石蜡、沥青以及液化气、芳烃等产品,为国民经济各部门提供燃料、原料和化工产品。石油化工行业分支众多,石化产品涉及到日用消费的诸多方面。

  布伦特原油期货价格从1月初的阶段性高点持续走低,3月全球疫情大爆发后甚至加速下滑。油价下跌导致相应的成品油以及化学中间品价格出现较大幅度下跌。根据三大期货交易所主力合约数据显示,2020年第一季度,沥青期货价格下跌幅度最大,为-41.66%;尿素期货价格下跌幅度最小,为-9.27%。其他主要品种价格跌幅则如下图所示。

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  从趋势上看,1月份化工中间品价格相对平稳;2月份因为疫情原因停工停产,价格波动短期内停滞;3月份则随石油价格战快速下跌。随着复工复产的逐步推进,4月起中间品价格出现了快速的反弹趋势,部分产品价格甚至回到了2月初的水平。

  对石油化工产业链上的相关企业而言,油价3月快速下跌对企业盈利的冲击非常大。根据A股上市的石油化工企业公布的一季度财务数据,炼油企业由于年初高价油库存大幅贬值影响,受油价冲击最大。2020年1季度营收同比下降23.18%,净利润同比大幅下降211.51%;化纤企业虽然因疫情影响服装等消费品需求下滑,但受益于上游中间产品价格调整以及海外口罩生产等特殊需求强劲,2020年1季度实现营收同比上升12.27%,净利润同比大幅增长62.33%。

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  其他子行业的冲击主要来自外需订单的减少叠加库存和产品价格的倒挂等原因,随着4月份化工产品价格的反弹形势以及化工企业高价库存逐渐被消化,相关企业二季度的业绩有望出现大幅反弹。

  3.给运输业减负、降低居民出行成本

  根据发改委2009年发布的《石油价格管理办法(试行)》和2016年发布的《国家发展改革委关于进一步完善成品油价格形成机制有关问题的通知》要求,国内成品油价格根据国际石油价格定期调整。随着国际石油价格不断走低,国内成品油价格也出现了较大幅度的下调。但是受成品油40美元/桶的价格调控下限的限制,在当前在国际石油价格在20-30美元/桶的价格区间波动的情况下,成品油价格并没有做进一步下调。

  成品油价格下调首先会对交通运输行业产生积极影响。作为构成交通运输行业成本的重要部分,成品油价格下调有利于降低运输企业的运营成本,为运输企业应对疫情冲击提供缓冲空间。对于细分行业,客运行业受疫情隔离的影响更大,需求端收缩的幅度和速度都要相对更快,最典型的就是民航业。由于需求的大幅下滑,对成品油的消耗也同比大幅降低,因此油价下跌对企业的影响并不显著。而货运行业在疫情后恢复速度较快,交通运输部提供的数据显示,2020年3月的货运量已经恢复至去年同期的90%左右。考虑到货运行业约80%是通过公路完成的,成品油价格下调将对整体货运行业产生积极影响。 经测算,第一季度油价下调仅针对公路货运行业就可以降低成本超过120亿。

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  成品油降价有利于增加居民自驾出行。随着国内疫情防控形势逐渐好转,居民出行热情逐渐回升。相比长距离旅行,和人群接触少、相对自由的短途自驾游成为近期的新热点。相关机构发布的调研报告显示自驾游成了2020年首选的境内旅游方式。据了解,被调查者中选择自驾游的比例最高,超过40%。其中,成品油价格走低降低了出行的成本,也是刺激居民出行的主要因素之一。

  成品油价格下跌还将刺激居民的汽车消费需求。虽然新能源汽车已经成为未来汽车行业的发展趋势,但油价下跌使消费者保有汽车的成本降低,对首次购车和置换大型车都将起到积极作用。根据汽车工业协会发布的数据显示,今年4月汽车产销分别完成210.2万辆和207万辆,环比增长46.6%和43.5%,同比分别增长2.3%和4.4%,月增速为今年以来的首次增长,其中销量结束了连续21个月的下降,这让汽车行业成为疫情得到控制后率先恢复的行业之一。汽车消费的恢复一方面能降低库存,盘活4S店等销售渠道资源,保养等后续服务也将逐步恢复;另一方面销售的恢复将拉动整车生产企业的生产,进而带动上游零部件加工、钢铁、橡胶等相关行业的复工复产。

  4.能源结构优化条件下低油价的影响有限

  根据生态环境部最新编制的《中国应对气候变化的政策与行动2019年度报告》显示,中国石油发电占比较低,因此油价下跌在国内不会出现较大的替代效应,电力等主要能源的供应不会受到较大影响。然而油价下跌对汽车等碳排放较高行业的转型会产生短期影响。

  根据中国的2030年节能减排承诺,我国的二氧化碳排放2030年左右达到峰值并争取尽早达峰,单位国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降60%-65%。为达到这一宏伟目标,我国在降低石油等化石燃料消费方面做出了不懈努力。通过新能源汽车补贴、碳排放指标、国六标准升级等方式在需求端鼓励清洁能源替代、提升石油利用效率。在发电端不断提升水电、风电装机容量,提升清洁能源发电占比,让电力能源从源头上更“清洁”。

  从总体上看,低油价对中国经济利大于弊。低油价的利在于能够大幅降低交通运输成本,给实体经济减负和鼓励居民出行消费,有助于疫情后生产运输的恢复和消费的回升。低油价提供了难得的扩大石油战略储备的机会,有利于提高国家能源安全水平。弊则是对石化行业产生短期冲击,引发阶段性通缩忧虑。然而国家为应对疫情而采取的积极的财政政策和稳健灵活的货币政策已经极大地激发了实体经济的活力,有效对冲了油价下跌的影响,因而出现通缩的可能性较小。

  四、“合纵连横”、积极把握重大战略机遇

  当前石油价格走势虽然对部分行业生产造成了短期冲击,但对整个国家的经济建设也创造了难得的战略机遇,需要采取针对性的举措,来加以有效把握。

  1.产油国利益多元化,创造了“合纵连横”的战略机遇

  “合纵连横”是战国时期纵横家所宣扬并推行的外交和军事策略。无论是“合纵”还是“连横”都有赖于对不同利益主体的诉求进行充分的研究并加以利用,需要高超的政治智慧。虽然此类战略在执行上有很大的难度,但对于在利益多元化的群体中扩大影响力已被历史证实十分有效。

  纵观时下主要产油国,无论是从宗教信仰,还是冷战思维角度,都存在诸多分歧。虽然油价上涨是每个石油输出国都希望看到的,但对个别国家达成减产的激励和惩罚机制都较弱,中小产油国“搭便车”的意愿十分强烈。

  中国与绝大多数石油输出国都保持了良好的贸易关系,同时也不像其他国家受到较大的历史羁绊、在意识形态上也不存在障碍。因此中国可以通过在不同国家之间寻找战略共识和利益共同点,探寻最大公约数;采用“合纵连横”策略平衡各方利益关系,为实现长期能源安全战略创造条件。

  2.健全和完善长效战略石油储备机制

  我国在1993年之前石油一直能够自给,不存在战略石油储备问题。但在1993年之后,我国开始成为石油净进口国,并且随着经济飞速发展,石油进口量大幅攀升,已成为影响我国经济发展的重要因素。我国意识到了战略石油储备的重要性,逐渐将其列入国家议程。

  2009年,我国公布了建立相当于100天石油净进口量的石油储备库存计划。2017年4月28日,发改委、统计局、商务部等同步发布消息称,中国国家石油储备建设取得重要进展。至2016年年中,我国建成舟山、舟山扩建、镇海、大连、黄岛、独山子、兰州、天津及黄岛国家石油储备洞库共9个国家石油储备基地,利用上述储备库及部分社会企业库容,储备石油3325万吨(按照1吨石油7.4桶计算,相当于2.46亿桶),约占我国2015年石油净进口量的1/10。

  随着中国经济的快速增长、人民生活水平的不断提高,汽车等消费品逐步普及,因此中国每年对石油的需求量也在快速提升。2019年,中国石油净进口量首次突破5亿吨大关,成品油净出口量首次突破5000万吨,石油对外依存度双破70%。当前的战略石油储备规模已经难以满足国家战略安全需要,短期内应借助良好的油价形势,扩大战略储备规模;同时需要研究战略石油储备的长效机制,使石油储备和国家战略发展阶段相匹配,有效保障国家能源安全。

  3.宏观政策审慎应对油价低位运行

  短期内油价下跌产生通货紧缩的可能性较小,但如果石油价格长期维持低位水平,引发全球性通货紧缩并传导至国内的可能性依旧存在。因此,宏观政策方面应准备充足的政策工具,防范可能出现的紧缩压力。

  财政政策方面可以考虑发行战略石油储备特别国债,作用类似于2007年发行的第二期特别国债。募集资金部分用于战略石油储备的基础设施建设,其余部分通过向人民银行购买外汇用于购买海外石油现货。这样不仅可以提高国家的战略石油储备水平,保障我国的能源安全,还能够提升外汇投资多元化水平,在当前全球“量化宽松”条件下有利于更好地实现国家外汇储备资产的保值增值。

  4.深化能源结构优化改革,降低能源进口依赖

  随着我国居民生活水平不断提高,乘用车消费需求也将逐步提升。未来我国对石油的需求必将大幅上升,对石油进口的海外依存度也将相应地水涨船高。为保证国家的能源安全,有必要提前优化能源消费结构,未雨绸缪,防患于未然。

  通过严格执行国六标准和生产企业碳排放指标控制,引导整车制造企业提高新能源汽车开发和生产的积极性。同时通过牌照发放和销售补贴方面,鼓励消费者选择新能源汽车。在淘汰老旧国三、国四车型的同时,加强新能源汽车的推广和销售,逐步优化存量汽车结构,降低汽车使用对汽油和柴油的消耗。

  十四五期间,有必要在发电层面降低能源消耗,通过电力系统市场化改革等方式降低高能耗火力发电比例,大力发展水电、风电等清洁型发电模式。充分利用市场对于资源配置的效率优势,在消费端和要素端协调配合,优化整体能源消费结构,维护国家能源安全。针对新能源汽车的充电需求,可以通过低价格引导等方式,将消费者的充电需求集中引导至凌晨非用电高峰时段,然后通过适当调度安排水电等低成本、环境友好型能源满足消费需求。

  五、建议石油投资优先防范风险

  1. 谨慎参与上海原油期货

  原油期货是以远期石油价格为标的的标准化合约,是期货交易中的一个交易品种,由期货交易所统一制定。上海期货交易所子公司上海国际能源交易中心是我国唯一的交易原油期货的正规平台。原油期货标准合约的交割单位为1000桶,交割数量必须是交割单位的整倍数,合约最后交易日为交割月份前第一月的最后一个交易日。

  原油期货个人投资者的开户门槛为50万人民币或等值外币,机构投资者的开户门槛为100万人民币或等值外币。最低交易保证金为合约价值的5%,交易保证金是指会员存入能源中心专用结算账户中确保合约履行的资金。由于保证金制度的存在,期货交易的本质是杠杆交易,投资者在缴纳保证金后可进行数倍于保证金金额的交易。这一制度使期货交易具有高收益和高风险的特点,保证金比率越低,杠杆效应就越大,高收益和高风险的特点就越明显。当投资者账户资金低于最低保证金额度时,需及时补充保证金。为了控制交易所、会员单位及客户的交易风险,原油期货设置了涨跌停板制度,涨跌停板是指合约在一个交易日中的交易价格不得高于或者低于规定的涨跌幅度,超过该涨跌幅度的报价将被视为无效,不能成交。

  原油期货合约由于交易规范,并且上期所期货合约价格和国际原油期货价格的同步性较高,适合作为原油投资的金融工具。但鉴于原油期货的杠杆交易属性,以及目前原油价格大幅双向波动的趋势,对投资者而言,即便投资人对油价反弹行情有坚定的信心和判断,我们也建议参与的投资人施行T+0交易、实时盯盘,当日必须平仓控制风险。

  2.避免参与QDII石油基金投资

  由于国内原油期货投资门槛较高,QDII石油基金也是投资石油比较好的工具。目前国内石油类QDII基金只有8只,其中华宝标普油气、华安标普全球石油、广发道琼斯美国石油3只为股票型基金,主要投资于油企股票;南方原油、易方达原油、嘉实原油、诺安油气能源、国泰大宗商品5只为FOF型基金,主要投资于国外原油期货基金。在3只股票型基金中,华宝油气和广发石油的标的主要是石油产业链的上游企业,石油价格上涨对上游企业利好;华安石油标的是石油对全产业链,因此该基金波动性相对较小。由于5只FOF型基金主要投资原油期货基金,因此这些基金与油价的相关性相对较高,其中嘉实原油和诺安油气是主动管理型基金,此类型基金可能会在业绩基准的基础上获得超额收益,但是也可能跑输基准指数,主动管理型基金主要依靠基金经理及团队的投研能力。

  QDII基金相比原油期货合约门槛较低,部分基金和国际石油价格的相关性较高,但公募基金本身毕竟是主动管理的基金产品,不同的管理人由于能力等不同存在一定的个体风险,需要在投资前对发行机构的投研能力、基金历史业绩等方面做深入研究后谨慎参与。而目前部分基金由于交易机制的关系,其交易价格已经大幅高于其资产净值。对于此类高溢价基金产品,属于市场热度虚高、风险也较高的产品,我们建议投资人保持理性,尽量避免参与。

  3.区别对待石油相关企业股票(A股)投资

  由于石油产业链的上游产品如燃油、煤油等价格与石油相关性较高,而目前石油价格仍处于低位波动阶段,所以上游产品价格可能短期也不会有较大幅度的提升,因此不建议投资上游产业相关的企业。不过中下游产品价格自4月复工复产规模扩大以来逐步出现回升态势,如苯乙烯、塑料、PVC、苯乙烯等化工产品。石油价格的持续低位,也使石油产业链中下游产品的成本降低,从而提升生产中下游产品企业的利润,因此相关企业的股票可能会有一定程度的上升。

  (本文作者介绍:植信投资首席经济学家兼研究院院长)

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梁建章:要振兴东北 首先要振兴东北的生育率

  意见领袖丨梁建章、黄文政

  2020年全国两会上有关人口政策的提案议案很多,本文只简介其中一些有代表性的提案议案,并作简要的评论。

梁建章:要振兴东北 首先要振兴东北的生育率

  1)民盟中央提交《关于调整社会家庭政策,应对人口发展问题的提案》,提出探索建立从怀孕到18岁或学历教育结束的全面鼓励生育体系,包括孕期保健补助、住院分娩补助、托育津贴、教育津贴、家庭个税抵扣,以及对不符合缴纳个税标准的低收入人群实行直接经济补贴等。

  我们认为,民盟中央的这份提案总体来说是有积极意义的,不足之处是这一句“研究全面或者有条件地放开生育的可能性”,力度太弱了,完全没有紧迫感。全面放开生育,早就应该实施了,哪里还需要再“研究”?哪里还需要“有条件地放开生育”?

  2)九三学社中央提交《关于提前做好应对人口负增长,战略框架设计的提案》:国家应根据人口形势发展,在全面放开二孩政策的基础上适时调整生育政策,推动我国人口的可持续发展。加快人口发展理念的转变,推动由控制人口增长过渡到人口长期均衡可持续发展。

  我们认为,九三学社中央的这份提案总体来说也是有积极意义的,不足之处是与民盟中央的提案一样力度不够,缺乏紧迫感。“适时调整生育政策”应该改为“尽快调整生育政策”或“调整生育政策刻不容缓”。

  3)全国人大代表黄细花提交《关于构建生育友好型社会的建议》:取消生育三孩以上的处罚政策。而对于减轻育儿成本,黄细花认为,最直接的办法,可考虑由财政部统筹发放生育补贴。每个孩子从出生一直到满6周岁时为止,国家财政每月发给一定金额的育儿补贴,具体金额可参考当地的最低工资标准。黄细花也建议补助托幼服务。许多双职工家庭不敢生育小孩的一个重要原因是担心无人看护小孩。为此,建议各级政府根据当地实际,统筹各类资源,兴建能满足当地需求的托儿所和幼儿园,入园费用由家长和政府财政各承担一半。

  我们同意黄细花的鼓励生育建议,只是觉得力度还不够。我们认为,对于二孩和多孩家庭,可以减免部分个人所得税和社保缴费。另外,现在制约育龄夫妇生育孩子的一个重要原因是高房价,这一点对大城市的工薪阶层尤为明显。要减轻育儿家庭的负担,还可对多孩家庭买房实行免地价的政策。在大城市,地价普遍占到房价一半以上。如果多孩家庭买房可免除土地价格,那么购买价格就会降到原来的一半以下,这将大大减轻多孩家庭的买房负担。具体实施上,可以对已经有多孩的家庭买房直接降价,也就是地方政府将相应地价部分从卖地收入中免除,对于买房以后多生的家庭则可以退还地税部分。免除标准可以视生育率情况灵活调整。

  4)全国人大代表、大连外国语大学校长刘宏建议,通过改革户籍制度、试点鼓励生育、加大教育投入等一系列组合拳,助力东北全面振兴。

  目前东北三省全部呈现出人口负增长趋势,生育率几乎是全国最低的。我们认为,要振兴东北,首先要振兴东北的生育率。刘宏的建议,总体是不错的,如果能把“试点鼓励生育”改为“全面鼓励生育”就更好了,因为不但东北的生育率很低,而且全国的生育率也已经很低了,不论是东北还是全国,都应该全面鼓励生育。

  5)全国政协委员、重庆静昇律师事务所创始合伙人彭静今年提交了《保障女性平等生育权》的提案,建议赋予单身女性实施辅助生育技术权利,包括冻卵的权利。

  我们认为,单身女性理应享有实施辅助生育技术(包括冻卵)的权利。《妇女权益保障法》第51条规定:“妇女有按照国家有关规定生育子女的权利,也有不生育的自由。”《婚姻法》第25条也规定:“非婚生子女享有与婚生子女同等的权利,任何人不得加以危害和歧视。”以及《人口与计划生育法》第17条中规定“公民有生育的权利”,这个“公民”的范围显然包括单身女性在内。可见生育权的权利主体不限于已缔结婚姻关系的夫妻,既包括已缔结婚姻关系的夫妻也包括没有缔结婚姻关系的公民。

  6)全国人大代表、民建广东省委会副主委、华南师范大学教授林勇建议,男女双方均可在法定产假基础上申请延长假期至365天(夫妻双方休假合计);在法定产假后的休假期间,按照全额工资的75%发放工资,以缓解家庭的经济和人力压力。

  全国人大代表、苏州大学校长熊思东建议,以立法形式规定男性配偶陪产假制度,延长陪产假至38天,同时,加强监督执行。

  林勇和熊思东都建议延长男性陪产假。我们也认为应该延长男性陪产假或男女合休产假,这样有利于缓解女性就业歧视。问题是,延长男性陪产假所产生的成本,如果由企业来承担,无疑会增大企业的运营成本。所以,对于延长男性陪产假所产生的成本,政府可通过适当减免企业所得税来减轻企业负担。

  另外,林勇建议把《人口与计划生育法》第二十五条修改为:“符合法律、法规规定生育子女的夫妻,可以共同享受产假并获得延长生育假的奖励或者其他福利待遇。”我们认为,“符合法律、法规规定生育子女的夫妻”这一句应该改为“所有生育子女的夫妻”,因为“符合法律、法规规定生育子女的夫妻”仍然区分合法生育与非法生育,实在是画蛇添足。按照林勇的建议,生育一胎和二胎的夫妻可以共同享受产假并获得延长生育假,生育三胎的夫妻就不能共同享受产假,更不能获得延长生育假。

  7)全国人大代表、辽宁省常务副省长陈向群在审议政府工作报告中提出,恳请率先在东北地区全面放开人口生育政策。

  全国人大代表、贵州省人大常委会党组书记、副主任孙永春也建议,重视人口老龄化日益突出的问题,对全面放开计划生育进行试点,在适当时候放开计划生育,促进人口均衡发展。

  我们认为,应该直接提议全国全面放开生育,而不是先在某个地区全面放开,也不应该建议对全面放开计划生育进行“试点”。现在还需要什么试点?世界上99%的国家早已“试点”全面放开生育,中国的港澳台也早已“试点”全面放开生育。

  近十年来,每年全国两会都有很多代表委员提交人口政策改革的提案议案,但人口政策改革的步子还是太慢了。全面二孩政策从2016年元旦实施至今已经超过四年,全国出生人口也已经连续三年下降,但全面放开生育的政策仍然迟迟没有落地,处罚生育三孩夫妇的事件仍然不断发生。在中国出生人口面临大幅萎缩的今天,我们希望决策层尽快转变人口政策,从限制生育转变为鼓励生育。唯有力挽狂澜地扭转中国的人口颓势,恢复中华民族的正常繁衍,中国才能实现真正的复兴。

  (本文作者介绍:携程联合创始人、执行董事局主席)

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苏格兰皇家银行主席:疫情时期的金融监管

  意见领袖丨Project Syndicate

  本文作者:霍华德·戴维斯,苏格兰皇家银行主席

苏格兰皇家银行主席:疫情时期的金融监管

  在2007~2009年全球金融危机发生后的那几年间,全球金融监管机构为解决动荡期间暴露出的弱点而密集出台了一大批规则。重要的是,一个改换名头并得到了强化的,负责向二十国集团(G20)各个峰会汇报工作的金融稳定委员会监督了整个监管重建过程。

  尽管这些措施产生了一定经济影响,同时制定规则以适应不同金融体系需求的工作相当复杂,但却仍然实现了较为明显的一致性。尽管美国从未完全采纳《巴塞尔协议2》的框架,但以更高准备金要求为特征的《巴塞尔协议3》却以一种或多或少可识别的形式载入了所有美国银行业监管机构的规则手册。

  但这次却有所不同。由于各国政策制定者都致力于确保信贷持续流入受新型冠状病毒危机影响的经济部门,世界各地在过去两个月中实施了多项监管变革——虽然略显仓促,却也是可以理解的。

  但可悲的是其中并未呈现出多少国际合作的迹象。没有召开任何紧急峰会。监管者们也并未前往瑞士通宵开会以敲定对巴塞尔委员会规则和指南的修正案——说不定主管们都已经在自家客房里召开过视频会议了,只是我们不知道而已。但是目前宣布的各项措施显然都处于一种零敲碎打状态。

  那么各国之间迄今为止所做的各项更改究竟能否大概保持一致,还是说金融稳定委员会建立的国际共识已经开始瓦解?

  在大多数情况下我们看到的不是一大波规则制定,而是各项控制措施的出台。国际金融研究所如实地记录了312项动议(并且数量仍在增加)。多数动议属于以下三个类别之一:对资本要求的修订,贷款损失准备金的操作指导以及对股票分红和其他资本分配(如股票回购)的管控。

  资本要求方面的更改主要影响的是自上次危机以来在宏观审慎监管大原则下给予银行的缓冲措施。许多银行家以往都觉得宏观审慎的补充措施只会朝一个方向起作用,但信贷上升时期施加的缓冲措施将在低迷时期得以保留。面对经济的急剧下滑,经济监管者展现出了令人欣慰的灵活性。

  反周期缓冲措施已被解除,银行家们也得到通知说随着贷款损失增加他们可以将资本要求下探至其先前的最低资本要求以下。截止目前为止经合组织37国中已经有10个国家撤销了反周期缓冲,其他一些国家也调整了国家资本或流动性缓冲。虽然比较起来较为复杂,但是这些更改的效果实际上大同小异。

  这些更改通常会被称之为临时性的。因此那些想要利用当前灵活空间的银行都会想知道何时会重新设置缓冲以及会给它们多长时间去进行配合。

  欧洲央行已经表示将给欧元区银行“充足”的时间来重建资本。英格兰银行也表示说时间“足够”。词汇学家可能会争论哪个词意味着更长的期限。但不幸的是,如果监管机构未能更清楚地说明其含义,那就只好让律师介入了。

  尽管如此,所有这些活动看上去的确具有广泛的兼容性(至少在必须做出艰难决定之前)。迄今为止也没有任何国家监管机构对《巴塞尔协议》的要求进行删减。

  但是还存在一个潜在问题。彼得森国际经济研究所的尼古拉斯·维隆(Nicolas Véron)认为美联储对补充杠杆比率的修改严重违反了《巴塞尔协议3》。美联储已将银行持有的美国国库券从其资产计算中免除,但这部分却是巴塞尔所明确定义包含在内的。维隆警告说虽然修订本身不会带来重大后果,但“如果这种违规趋势确立,那么遭受最大损害的将是美国自己。”

  而第二个类别——即贷款损失准备金——的变化则更难评估,部分原因在于美国尚未采用国际会计准则,而《国际财务报告准则第9号》则刚刚出台且未经测试。银行需要关于如何对准则进行解读的一些指导,尤其是在政府担保贷款和要求宽限利息偿付的贷款方面。虽然有必要确保不同国家对国际财务报告准则9的解读都能被合理化,但目前对此怀有信心还为时过早。

  第三个类别(资本分配)上的国际差异更为明显。欧洲的监管者立场较为严格,认为应暂停分红和回购。美联储和澳大利亚储备银行则将支付分红是否安全的决策权交给了银行。

  对于这种差异的某些解释似乎比较简单明了。例如去年美国73%的银行分红是以股票回购的形式,只有27%为股票派息,而欧洲则有96%的分红是以股息形式支付的。美国银行自愿承诺暂停回购,而美联储在对分红采取更宽松态度也时考虑了这一点。

  但是,大西洋两岸的决定都引发了强烈批评。参议院银行业委员会成员谢罗德·布朗(Sherrod Brown)告诉美联储说:“你们极力想提供的所谓‘监管救济’在我们其他人看来只是送给华尔街的好处而已。”同样,华盛顿银行政策研究所坚持认为,“英国和欧盟监管机构的行动很有可能对本地银行造成重大的长期损害。”

  在这方面究竟谁对谁错?现在下结论还为时过早。但是巴塞尔委员会下次开会时显然会有很多议题需要讨论。重点应该是评估各成员在危机期间所做的更改并对那些扭曲竞争环境的予以订正。这将是一项需要仔细拿捏的操作,但是如果想要保留上一次危机之后痛苦重建而成的全球金融体系,就必须着手做到这一点。

  (本文作者介绍:报业辛迪加(Project Syndicate)被称为“世界上最具智慧的专栏”,作者来自全球顶级经济学者、诺奖得主、政界领袖,主题包括全球政治、经济、科学与文化塑造者的观点,为全球读者提供来自全球最高端的原创文章、最具深度的评论,为解读“变动中的世界”提供帮助。)

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老艾侃股:牛市的胆儿正在被催肥?

  文/新浪财经首席评论员 艾堂明[微博] 微信公众号:老艾股学堂(laoaigxt)

老艾侃股:牛市的胆儿正在被催肥?

  十字星,每次大阳线之后都必然会收一根震荡十字星,已经成了套路了。

  正所谓太阳底下没有新鲜的东西,很多有规律的东西我们一旦掌握了,就可以为我所用。

  今天的量可不小,沪市略有缩量,但深市的量还超过了昨天,使得今天两市的成交比昨天还多了100亿。

  正因为有这么大的量,才能托住短线获利盘的抛压。人性就是这样,5月穷了一个月,现在扔给你一根玉米棒子,那还不赶紧捡起来就跑,想什么志存高远呀!

  有卖就有买,另一拨人却在奋勇往里冲,是因为昨天的一根放量突破的大阳太诱人了,昨天错过了进场,今天可不能再错过了,要不然就错过牛市了!

  所以说股市就是博弈的战场,是涨是跌就看谁人多势众,心怀牛市憧憬的人数如果大大超过了深陷熊市情绪不可自拔的人数,那就必然会涨,反之亦然。

  现在的形势对多头是极为有利的,如果能乘胜追击,借助放量突破大阳的威力,将指数进一步往上拉,让大家都形成牛市的感觉,再诱惑更多的人把存款往股市里搬,那就形成了正向循环,牛市就必然起来了!

  所以股市里没有别的花样,就是两样,一是胆,二是钱。

  催肥你的胆儿,诱来你的钱,牛市就来了。反之,吓破你的胆儿,唬走你的钱,那熊市就来了。

  外资早就看透了这一切,所以在持续进场扫货,特别是那些核心资产。从今天的资金流向上看得很清楚,深股通流出11亿,但沪股通却流入44亿。

  为啥沪市流入这么多?因为很多核心资产都在沪市,昨天在抢茅台,今天就开始抢中国平安了。

  茅台市值今天一度超过宇宙行工行,比中国平安更是整整超过4000亿,卖保险的还能干不过卖酒的?几十万平安推销员也不服呀!

  其实股民也在纠结这个问题,是追高高在上的茅台,还是抄底尚在底部的平安?

  这也是今天消费股回落的主因,似乎和目前的大盘极不相符。其实和基本面没有一分钱关系,就是因为涨多了,股价高高在上。

  最核心的逻辑仍和牛市有关,如果牛市又来了,不需要避险了,那消费股的防御需求将会降低。因为茅台喝多了,胆儿已被催肥,敢去买科技股了,敢去炒概念了,敢去追题材了……

  所以大阳线带来的不仅仅是牛市的期盼,还有板块风格的转变。当然,风格转变不是一天两天就能完成的,仍需要时间来确认,大家注意观察,这是涉及到操作层面最重要的事情。

  行情来了,怎能少了抢反弹利器期权?通过杠杆可将收益成倍放大!而且可以涨时做多,跌时做空,双向操作,再加上T+0交易机制,盘中可以多次波段操作,及时落袋为安,避免股票T+1的尴尬。

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老艾侃股:牛市的胆儿正在被催肥?

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老艾侃股:牛市的胆儿正在被催肥?

  (本文作者介绍:新浪财经首席评论员、资深投资人。)

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海南自由港,到底厉害在哪里?

  文/新浪财经意见领袖专栏作家 孙不熟

  6月1日,中央印发《海南自由贸易港建设总体方案》,海南——这个中国最年轻的省,再次走上巅峰时刻。

  这一次,中央支持海南建设全岛自由港,要求把海南自由贸易港打造成为引领我国新时代对外开放的鲜明旗帜和重要开放门户,到本世纪中叶,全面建成具有较强国际影响力的高水平自由贸易港。

  自由港之于海南,是继1988年海南脱离广东建省、设立经济特区,2009年获批国际旅游岛、2018年建设全岛自贸区之后,又一次巨大升级。

海南自由港,到底厉害在哪里?

  01

  海南自由港是一个怎样的区域?

  它是一个实施“零关税”政策的“单独关税区”,而且要在2025年之前适时启动“封关运作”。

  “封关”之后,海南将实施“一线放开,二线管住”的政策,国家在海南和境外之间设立“一线”关,负面清单之外的货物可零关税自由进出。在海南和中国境内其他地区之间设立“二线”关,货物从海南自由港进入内地,原则上按进口规定办理相关手续,照章征收关税和进口环节税。

  也就是说,未来我们从内地去海南,会有一道“海关”,类似当年深圳和珠海的“二线关”。在此意义上,海南成为中国内地最特的特区,开放力度之大,远超前海、浦东、南沙等自贸区。

  更令人兴奋的是,和开发区、保税区、自贸区的“高冷”不同,海南自由港不仅仅有大量面向企业端(To B)的优惠政策,更有大量面向个人(To C)的政策利好,普通人也能直接享受到国家的政策红利,这个突破不是一般的大,优惠政策主要体现在这些方面:

  1、零关税建设全岛封关运作的海关监管特殊区域,实行以“零关税”为基本特征的制度。

  2、低企业所得税。对注册在海南自由贸易港并实质性运营的企业(负面清单行业除外),减按15%征收企业所得税。

  3、低个税:对一个纳税年度内在海南自由贸易港累计居住满183天的个人,其取得来源于海南自由贸易港范围内的综合所得和经营所得,按照3%、10%、15%三档超额累进税率征收个人所得税。

  4、岛内消费免税、离岛免税:实行正面清单管理,允许岛内免税购买。放宽离岛免税购物额度至每年每人10万元。

  5、免签入境。放宽外国人申请免签入境事由限制,允许外国人以商贸、访问、探亲、就医、会展、体育竞技等事由申请免签入境海南。外国旅游团乘坐邮轮入境,15天免签。

  6、安全有序开放增值电信业务,逐步取消外资股比等。开展国际互联网数据交互试点,设立国际通信出入口局。

  7、金融开放。率先在海南自由贸易港落实金融业扩大开放政策。支持建设国际能源、航运、产权、股权等交易场所。加快发展结算中心。

  这些政策中,首先是企业所得税的巨大利好。要知道,即使是上海、深圳这样的政策高地,也只有特定区域(比如前海)、特定行业(比如高新)才有机会享受到15% 的所得税。而在海南,15%是全省、全行业均可享受,当然,负面清单行业除外。

  至于个人所得税就更给力了,内地普遍采用“7档超额累进税率”,税率分别是3%、10%、20%、25%、30%、35%、45%。海南则简化为三档,最高只有15%,这差不多和香港一样优惠了,足以让所有内地城市羡慕。当然,海南对此项优惠有严格限定,明确要求纳税人每年在海南居住满183天,想钻政策空子是很难的。

  免签入境、岛内消费免税等政策,则是直接瞄准香港,打造国际旅游消费中心。特别是免税购物额度达到每人每年10万元,更是核武器级的利好,远远超过香港的5000元。

  这意味着中国内地巨大的购买力,将从中国港澳、东南亚、日韩转移到海南,这是一块巨大的蛋糕。要知道,中国大陆游客每年在境外的消费总额近3000亿美元。

  当前,在拉动经济增长的三驾马车中,消费已经独占鳌头,成为我国经济增长的主要动力。2019年,消费对全国GDP的贡献率达到57.8%。可见,抓住消费这个引擎,就等于抓住了经济增长的利器,海南的未来可期。

  当然,消费是一个复杂度很高的经济现象,不是说仅靠税收优惠就能做大做强的,它还需要强大的消费基础设施和专业服务。比如高水平的消费空间营造、专业化的商业运营团队、高素质的商业服务人员、开放友好的城市文化。中国香港、泰国、日本、韩国在方面都有出色的表现,值得海南借鉴。

  02

  总的来说,零关税、低税率、免签入境等优惠政策,有助于吸引人、钱、物大规模涌入海南,这和互联网行业的“流量经济”有着异曲同工之妙。

  大家知道,互联网行业有两个常见的商业模式,一个是收费模式,一个是免费模式。互联网发展之初,还存在收费和免费的模式之争,但现在,免费模式早已打败收费模式成为主流。因为大家知道,网络时代,流量才是最值钱的。

  如果用互联网来比喻现实社会,高税收地区就是收费模式,而自由港就类似于免费模式,前者赚的是当下的钱,后者赚的是未来的钱。自由港模式,短期内会损失大量税源,但只有流量做大了,就可以不知不觉地其他地方赚钱。

  以中国香港、新加坡为例,虽然实行零关税、低税率,但以此为诱饵,吸引到全球大量货物、资金与跨国公司进驻,让两地坐享“流量经济”的红利,财政方面大大增收。可以想象,如果不是自由港的特殊优势,全球货物、资金有什么理由非得去这两个弹丸之地?

  在国内城市,杭州西湖也常认为是被“流量经济”的典型代表。本世纪初,旅游经济兴起,各大旅游景区纷纷上涨门票,赚得盆满钵满。但杭州逆势而为,拆掉西湖的围墙,让其成为全国第一个免门票的5A景区。

  杭州不按常规套路出牌意图是什么?不以门票收入作为直接赢利点,而是以旅游业作为导流的入口,发展其他产业。西湖免门票十年间,游客数量增加2.1倍,旅游总收入增长3.7倍,达到上千亿元,这还不包括因为西湖免费而带来的城市宣传效应。

  所以,自由港时代,海南的区域价值会发生一个本质性的变化,从一个普通省份变成特殊功能区,对全国乃至全球的人流、物流、资金流都能产生虹吸效应的流量池。包括民航、商业、贸易、高新产业、旅游都会有巨大的发展红利,海南和内地的路桥基础设施也有望提速。

  至于金融,相信海南会发展出自己的特色金融,但很难成为和上海、香港、深圳相提并论的大金融中心,毕竟金融中心首先需要强大的经济腹地来支撑,海南在这方面和港沪深相比,没有优势。

  03

  那么,如何看待海南的房地产?

  我的看法是,这个问题取决于海南的发展定位。过去,海南无论是产业结构还是人口特征,给人的感觉就是一个旅游岛,岛上的房地产开发也大多主打旅游概念。

  而我一向认为旅游地产是没有前途的,因为这类房子,只存在一手市场,缺乏二手市场。开发商赚得盆满钵满,不等于小业主也能跟着吃肉喝汤。

  这个现象,几乎是所有旅游地产的宿命,因为没多少人愿意去一个旅游目的地看房200套,然后和中介斗智斗勇、和房东讨价还价,买一套二手房,然后不厌其烦地装修……一句话,旅游地产不存在二手房市场的交易场景。当然,如果你的买房目的是纯消费,那就另当别论了。

  不过,随着海南步入自由港时代,海南的产业结构、人口特征,都可能出现一个本质性的变化,特别是个税优惠政策要求纳税人在海南每年实际居住183天,这有望给海南引入大量常住人口,这就是房地产的机会。放眼全球,自由港的流量经济一般都会带来高地租现象,所以海南的不动产价值是长期看好的。

  不过,在“房住不炒”的主旋律下,估计海南一定会对楼市严控,不会允许房价异动,而且海南楼市在上世纪90年代已经经历过一次狂欢,教训深刻,这次搞自由港,说不定会去房地产化。所以,现阶段千万别指望能去海南买房赚个快钱。

  我给大家的建议是,如果你未来决定在海南长期发展,现在去海南置业,是个不错的契机。如果不是,最好还是坚持“买房不出圈”的基本原则。这个“圈”指的是都市圈,因为只有在大都市圈,才会有显著的人口增长和源源不断的住房需求,你的房子才不会担心二手市场。

  (本文作者介绍:城市规划与房产专家,自媒体城市战争创始人,华南城市研究会副会长。)

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滕泰:经济恢复主要靠消费 何不给那6亿人发消费券?

  意见领袖丨滕泰(万博新经济研究院院长)

  今年两会上,总理说“中国经济结构发生了很大的变化,消费起主要拉动作用,我们推出的规模性政策不依赖基建项目,70%左右的资金是支撑居民收入的。”这个判断形成决策共识不容易,但是长期形成的宏观调控决策惯性和各部门执行传导机制还是指向投资。客观认识消费主导,不仅需要从增长结构的理论上提高认识,更要从宏观调控的决策机制和各级部门机构设置上做出调整,尽快改变各部门和各级地方政府习惯于上项目、搞基建投资的老模式,让宏观调控应尽快转向以稳消费为主导的决策和行为模式。

滕泰:经济恢复主要靠消费 何不给那6亿人发消费券?

  推动疫后经济复苏,新基建概念大于实质

  传统基建大家都很清楚,主要是铁公机、核高基这样的基本建设,已经搞了几十年;所谓新基建,从一提出来到现在始终是充满争议的:一来“新基建”中真正能落地的项目并不多,在投资的拉动作用从规模上看也无法替代老基建;二来新基建不像铁路、公路、机场等老基建具有毫无争议的公共产品属性,而是更多的商业属性,大部分应该由企业来投资。

  以最具有共识的新基建投资5G基站建设为例,5G基站建设虽然需要政府支持,但投资主体也应该是企业,比如中国移动、中国联通等三大运营商,因为5G基站的运营主体应该是这些企业,而不是中央或地方政府。年初三大运营商计划的5G基站投资约1800亿元,考虑到疫情后政府支持力度加大,全年投资规模有可能达2000亿元以上。

  新基建另一个比较有共识的领域是数据中心建设。不论企业、个人还是各级地方政府,不论是“公有云”还是“私有云”,大部分都是租用企业的数据中心进行数据存储和运营管理。那么这个数据中心由谁来建设?在中国,除了移动、联通、电信等三大运营商之外,阿里、腾讯等大企业都有自己投资建设的数据中心,此外还有万国数据、光环新网宝信软件易华录等龙头公司的数据中心。主要服务于企业或与地方政府合作建设。贵州、河南等地方政府对在大数据中心建设等方面给予企业很多扶持政策,包括建设用地优惠、税收优惠、资金补贴、人才优惠等,即便有些国有出资,也是以国有企业的方式参与建设,总体来说大数据建设作为新基金的投资主体也应该是企业,投资运营都遵循市场化原则,与传统的铁公基等老基建的公共产品属性和政府投资主体还是有很大区别。2019年中国数据中心的投资规模约1500亿元,据测算2020年有望超过3000亿元人民币。

  再次是新能源充电桩,有人比喻它有点像加油站,那么加油站是政府出资建设的还是强企业投资建设的?答案一目了然,政府可以用各种方法来支持新能源汽车的发展,但是新能源汽车充电桩的建设还是要更多地取决于其商业属性。从规模上看,新能源充电桩只有一、两百亿的投资规模,比前两者的投资拉动作用更小。

  总体来看,5G基站、数据中心,加上新能源汽车的充电桩,也就是不到7000亿的投资规模,而一季度疫情造成的经济损失大约是2.83万亿人民币,二季度也超过1万亿,即便按照“六稳”、“六保”的底线思维,稳增长也可能需要5万亿以上的扩大内需规模。这么大的需求缺口,单靠上述几千亿的新基建来对冲显然是远远不够的。

  当然,新基建的理念、方向毫无疑问是正确的:农业时代有农业时代的基础设施;工业化、城镇化时代有工业化、城镇化所需要的基础设施;如今新经济增长越来越快,的确需要一些新型的数字基础设施。不过概念归概念,实践归实践,对于真实的增长结构和各自的作用,还是要有比较现实的科学认知。

  专项债项目难寻,投资拉动已过时

  一部分打着新基建的旗号的所谓新基建,实际上是“新瓶装旧酒”。比如有人把高铁、核电、特高压也叫作“新基建”,其实这已经不是新基建了。在过去十几年里,每次启动稳增长,都是核电、高铁、特高压,已经有很多年的历史了。作为老基建的一部分,高铁、核电、特高压的投资空间和边际乘数效应也在递减。

  那么,从今年扩大内需所需的几万亿投资规模而言,仍然以传统的老基建为主导行不行呢?

  首先,老基建中也确实有一部分适合当前来扩大内需,比如东部地区虽然铁路、公路、机场等传统基建饱和了,但地下管网建设、排水设施、环保等方面还是有空间的,公共卫生设施投资还是有空间的。西部地区也可以进一步扩大部分铁路、公路、机场等基建投资,但不能脱离当地的实际需求,在西部地广人稀的地方建太密集的高速公路,其实很浪费。可以考虑开通一些民用通航可能更合适。那么民用通航我们能不能放开呢?这又是另外一个政策问题了。

  然而,毕竟中国的经济增长结构已经不同于十几年前,投资已经不是拉动经济增长的主要力量。2019年,包括基本建设投资、房地产投资、企业厂房设备投资在年内的新增固定资本形成总额在GDP中的额比重只有31%,而消费在GDP占比已近60%。此时若再想通过扩大老基建,让投资来拉动经济增长,无异于刻舟求剑,在实践中必然是行不通的。

  正因为如此,总理才会在两会后的答记者问时说“中国经济结构发生了很大的变化,消费起主要拉动作用,我们推出的规模性政策不依赖基建项目。”

  总理还说,重视消费的拉松作用也并不意味这不重视投资。正因为如此,今年在2019年的基础上又新增加了1.6万亿元的新增地方政府专项债券额度。然而,我们在调研中发现,由于前期地方专项债发行节奏过快,已经出现了项目弄虚作假、申报粗制滥造、评审形式主义等问题。究其原因,除了时间短、项目储备不充分,根本上还是由于老基建大部分已经饱和、新基建项目不足,在实践中的确存在这各级地方政府想拿钱、但专项债合适的项目难寻的问题,这也从微观上反映出再靠投资拉动已不符合当前中国经济的增长结构特征。

  何不向6亿月收入千元以下的居民发消费券?

  既然当前和未来的经济增长主要靠消费拉动,那么消费的增长的空间有多大? 很多人曾期待以疫情结束后有报复性消费的来临,这个显然是不现实的。有人开玩笑说“我不想报复性消费,我想报复性涨工资,可以吗?”

  毫无疑问,消费首先是居民收入的函数,如果城乡居民收入大幅提高了,消费就会增长。那么我们有多少措施是真正能够提高居民收入的呢?如果长期收入增长不能靠政策刺激,那么向中低收入者发消费券难道不是很好的短期刺激消费措施吗?既然我们知道有6亿中国人的月收入在1000元以下,那么向这些公民发放1.2万亿消费券,所费还不及今年专项债规模的1/3,平均每人可得两千元,每个这样的家庭6000-10000元,刺激消费、稳增长、保民生的效果难道不比同样花费1.2万亿挖空心思去搞那些已经找不到项目的基建投资效果更好吗?

  消费还是利率的函数。因为“居民收入=储蓄+消费”,如果决策者向刺激消费,那就想办法降低储蓄率。如何降低储蓄呢?毫无疑问是降息。但是为什么欧美都大幅降息,而唯独中国货币决策者不降息呢?不降息不是鼓励储蓄吗?不是保护中高收入者利益吗?既然货币政策实际上在鼓励储蓄,还幻想什么消费报复性增长呢?

  最后,消费还时“边际消费倾向”的函数。类似于十几年前的家电下乡,就曾极大地提高了居民对该类产品的边际消费倾向。如今老消费只能恢复性增长,而边际消费倾向可以提高、增长空间最大的莫过于两大新消费方向:5G手机和新能源汽车。中国智能手机的出货量在去年大概是3.7亿部,最高峰的时候在2016年的时候出货数是4.65亿部。今年正值5G手机更新换代,若给一个比较大的补贴,比如一个手机补贴1000块钱,可新增一亿部以上手机消费,直接带动5000亿以上的新增消费,间接带动万亿以上的新供给和新需求;又比如新能源汽车,正值产业化的起点,若能给新能源汽车一个比较大的补贴,也可带来万亿规模的新消费增长。

  总之,既然已经认识到消费在GDP增长中占了60%,且刺激消费受益的都是老百姓,就应该尽快调整决策机制,改变宏观调控的决策机构设置,尽快逐步撤销各级审批投资项目的决策部门,转变为增加居民收入、刺激消费的执行部门,只要消费券主要发给中低收入者,消费补贴主要指向有增长弹性的新消费,让老消费稳步增长,新消费快速增长,以消费带动增长和就业,就能真正实现“六稳”和“六保”,并有利于中国经济的长期健康发展。

  (本文作者介绍:万博新经济研究院院长,经济学博士,沃顿商学院高级访问学者,复旦大学、中国人民大学、中央财经大学兼职教授,中华全国工商联智库委员,新供给经济学和软价值理论的提出者。)

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